“Ручний режим” валютного ринку. Хто штовхає економіку в тінь

У 2024 році українці придбали рекордні $30,7 млрд готівкової та безготівкової валюти — на третину більше, ніж роком раніше . Бізнес і населення шукають альтернативи жорстким обмеженням НБУ та НКЦПФР, переводять кошти у кеш і крипту, або ж користуються схемами з ОВДП.

Нові регуляторні ініціативи, зокрема спроба заборонити купівлю валютних ОВДП за гривню, посилюють негативні тенденції — відтік капіталу, зростання тіньового ринку та втрату довіри з боку бізнесу. Подібна валютна "стабільність" коштує економіці дорого. Так, купівля валюти населенням у 2024 році зросла на 34% — з $23 млрд до $30,7 млрд., а частка валюти в активах домогосподарств і бізнесу зросла з 65% до 69%. Нацбанк визнає: що більше коштів іде "під матрац" — то менше їх у банках і на ринку кредитування.

Шкода чи порятунок

Валютні обмеження НБУ були зрозумілими на старті повномасштабної війни. Але в 2024–2025 роках вони дедалі частіше перетворюються з інструменту стабільності на механізм контролю. На думку керівника економічних реформ Офісу простих рішень та результатів в Україні Ярослава Романчука, обмеження, що діяли у 2022 році не мають працювати на четвертий рік війни.

"Війна триває вже 3,5 роки. Казати: "Ви добре впоралися, за перші шість місяців зробили важливу справу” — це, звісно, підкреслює, що Національний банк спрацював добре на старті. Але зараз, коли минуло вже кілька років, важливо давати сигнали ринку — як українським інвесторам, так і міжнародним партнерам — про зрозумілу економічну політику. Ми не можемо мати різне ставлення до боргових інструментів для старих і нових покупців облігацій. Очевидно, що тут більше питань до НБУ і уряду, бо досі немає чіткої концепції чи стратегії, як має виглядати економічна "ЗСУ" — сильна, стійка до викликів система. Наша економіка сьогодні на 70% складається з державних витрат, а сфера приватних ініціатив — дуже вузька і здебільшого перебуває в тіні", — говорить експерт.

2024 рік став критичним для українських компаній, які мають зовнішні зобов’язання. Один із найгучніших прикладів — ситуація з Vodafone Україна, яка фактично оголосила технічний дефолт через неможливість вивести валюту для обслуговування зовнішніх боргів. Компанія, що забезпечує мобільний зв’язок для мільйонів українців, опинилася у ситуації, коли для купівлі валюти потрібно не просто дозвіл НБУ, а майже диво.

Це була досить велика складність, особливо для Vodafone, який мав розраховуватися. І справді, це негативно впливає і на інвестиційний клімат, і на інвестиційну привабливість. Однозначно, логіка має бути на боці Vodafone, адже нам потрібно більше таких міжнародних компаній, які заходили б в Україну. Це промовиста ситуація, яка ставить на паузу багато інвестиційних проєктів, — вважає генеральний директор Advanter Group Андрій Длігач.

Аналогічні складнощі мають й інші телеком-оператори, включно з "Київстар".

У подібному становищі й інші телеком-гіганти — Київстар, lifecell. Валютні ліміти не дозволяють купувати необхідне обладнання, а девальваційні ризики змушують зберігати кошти не в банках, а в кеші. Проблема в тому, що навіть великі платники податків і системоутворюючі компанії не можуть купити валюту без проходження складної процедури погодження в НБУ. У результаті це ставить під загрозу інвестиційні програми, імпорт критичного обладнання та розрахунки за зовнішніми контрактами.

Хто вже "спіткнувся" об валютний паркан

Як наслідок, навіть системоутворюючі гравці вимушені домовлятися з кредиторами, рефінансувати борги або ризикувати технічним дефолтом.

Заборонити все

Один із останніх прозорих механізмів, яким користувався бізнес для валютного обміну, — це купівля валютних облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП) за гривню.

Компанії використовували цей інструмент як своєрідний "квазісвоп": експортери купували валютні ОВДП, а імпортери — викуповували їх, отримуючи валюту.

Через схему з валютними ОВДП бізнес міг акумулювати гривневі кошти, придбати облігації, а згодом — отримати валюту без зайвих втрат. Така логіка не влаштовує регулятора, і замість вдосконалення механізму — готується чергова заборона.

Після чергової хвилі спроб "загнати" бізнес у звичні рамки, Нацбанк разом із НКЦПФР готує нову ініціативу — заборону купівлі валютних облігацій (ОВДП) за гривню.

Ярослав Романчук, вважає, що такі обмеження не є адекватною відповіддю на виклики і загрози, які ми маємо:

Це заважає інвестиціям, ускладнює планування і перетворює валютно-фінансове регулювання на суцільну дискреційну сферу, де потужні фінансові компанії роблять своє, а для малого бізнесу це — надто високі бар’єри. Адекватність можлива тоді, коли інструменти заборгованості, боргові інструменти, зокрема валютні ОВДП чи подібні, мають однаковий статус для всіх гравців на ринку — як внутрішніх, так і зовнішніх. А коли є дискримінація — "цим платимо, цим ні", "цим дозволяємо купити, іншим — ні", — усе це знову про необхідність узгоджень і дозволів. А отже, не про рівні умови доступу до ринку, а про дискрецію.

Саме цей інструмент був одним з останніх легальних способів, як експортери та імпортери могли обмінюватися валютою напряму, минаючи банк із невигідним курсом та бюрократією.

Що втратить ринок

Для експортерів/імпортерів валютні ОВДП також стали "квазі‑свопом": одні купують папір за гривню, інші викуповують і одержують валюту напряму. Нова ініціатива НБУ та НКЦПФР передбачає повну заборону такої купівлі, — ринок втратить прозорий обмінний канал, а Мінфін — частину попиту на свої облігації.

Згідно з опитуванням серед компаній‑членів Європейської Бізнес‑асоціації, яке було проведене на початку 2024 року, 88 % компаній вважають валютні обмеження критичними. Зокрема, 88 % – потребують легально оплачувати «некритичний» імпорт послуг (маркетинг, ІТ, освіта), 71 % – хочуть виплачувати дивіденди нерезидентам, а 68 % – просять вищі ліміти на корпоративні картки за кордоном.

Втеча в кеш і крипту

Коли держава закриває прозорі шляхи, люди йдуть в тінь. І це вже відбувається масово.

"Традиційно всі обмеження, які впроваджуються в Україні, в першу чергу б’ють по білому бізнесу, а не по корупційних потоках чи гемблінгу, наприклад. Гемблінг знаходить інші схеми, а ті, хто хоче вивести кошти, знаходять для цього інструменти — зокрема через валютну кіберлізацію. Натомість ті, хто працюють у “білій” площині, змушені задля виживання йти в тінь. Це справді так — ми робили відповідне моделювання", — пояснює генеральний директор Advanter Group Андрій Длігач.

За даними НБУ, лише торік українці купили $30,7 млрд готівкової валюти — абсолютний рекорд. А Україна посідає 3-тє місце у світі за використанням криптовалют серед населення. Це не "несвідомість" чи "високий ризик апетиту", як часто пишуть у звітах регуляторів. Це — прагматичний вибір у ситуації, коли банківська система не задовольняє базових потреб.

Ці цифри вказують не стільки на любов до ризиків, скільки на втрату довіри до системи. Бізнес і громадяни намагаються захистити себе в умовах "ручного режиму" й валютної непередбачуваності.

Україна входить до топ‑6 глобального індексу adoption‑2024 Chainalysis; DeFi‑трафік виріс на 160 % р/р — це прямий наслідок пошуку валютної "вільної зони".

Натомість, інвестиційний експерт Сергій Фурса вважає це технічним рішенням, аби зупинити виток капіталу з країни.

"Цим рішенням Національний банк, по суті, вважає, що він закрив певну схему. Це не про обмеження щодо ОВДП, а саме про ліквідацію, на їхню думку, інструменту виведення коштів з країни. Власне, по різним оцінкам, ця схема дозволила вивезти десь 500 мільйонів доларів з країни. Чи буде це суттєвим ударом по ринку облігацій? Не думаю. Це радше технічний інструмент, і ринок загалом не втратить, хоча обсяг торгів певною мірою скоротиться. Бізнес же втратить можливість вивозити кошти за кордон. Водночас ми бачимо, що український бізнес, не маючи змоги вивести гроші з країни, змушений інвестувати всередині. Чи породжують такі обмеження бажання їх обійти і, відповідно, стимулюють тінізацію певних потоків? Звісно. Але це природний наслідок", — говорить Фурса.

Макроекономічна стабільність ціною стагнації

Зовні політика НБУ та НКЦПФР виглядає як боротьба за макрофінансову стабільність. Але насправді — це боротьба з тінню, яка самим же регулятором і створена. Якщо чесний бізнес не може купити валюту, обслуговувати зовнішній борг, інвестувати або планувати хоча б на 3 місяці вперед — він або закривається, або виходить у “сірий” сектор.

Із кожною новою забороною держава втрачає податки — бо все більше операцій проводяться готівкою або в крипті та інвесторів — бо жоден іноземець не повірить у країну з “ручним режимом” валютного контролю.

9 травня 2025 р. НБУ водночас пом’якшив низку лімітів (зокрема на обслуговування відсотків за євробондами) та посилив протидію “непродуктивному” відпливу капіталу, анонсувавши наступні кроки з обмеження валютних ОВДП . Попри це, міжнародні резерви НБУ залишаються на рекордних $44,5 млрд (травень 2025) — тобто критична маса валюти все одно "лежить" у держави, а не в бізнесу  .

Позиція НБУ базується на необхідності забезпечити макрофінансову стабільність та контроль за відпливом валюти. Проте надмірна концентрація на контролі призводить до зворотного ефекту: зростає тіньовий обіг валюти; іноземні інвестори втрачають довіру, бачачи ризики репатріації прибутків; бюджет втрачає надходження, оскільки бізнес дедалі частіше працює в "сірій зоні".

"Національний банк зосереджений на тому, що вважає своїм пріоритетом, але що не є частиною загальної національної економічної стратегії. Макрофінансова стабільність, стабільність курсу, таргетування інфляції — усе це, що лежить в основі діяльності НБУ, наразі не є ефективним. Ми вже бачимо результат: інфляція обганяє ключову ставку. Але головне — таргетувати потрібно не інфляцію, а економічне зростання. А з ним нині ситуація складна: наприкінці минулого року ми мали нульовий показник, а за перші п’ять місяців цього року темпи зростання ВВП суттєво відстають від планових", — додає Длігач.

Українська економіка залучає мільярдні обсяги міжнародної допомоги і втрачає мільярди через недовіру власного бізнесу до регуляторів. Тому для уникнення поглиблення тінізації економіки та втрати інвестиційної привабливості, необхідні системні зміни, зокрема прозора лібералізація валютного ринку, відкритий діалог із бізнесом перед впровадженням будь-яких обмежень, модернізація інструментів контролю, а не їх повна заборона та фокус на стимулювання економіки, а не виключно на стримування курсу. "Нам слід орієнтуватися на найкращі зразки. У світі є 52 країни, які практично не мають обмежень у платіжному балансі — і всі вони демонструють високе економічне зростання та високі доходи. З них треба брати приклад. І це стосується лише монетарної політики. Але нам так само потрібна глибока реформа фіскальної політики — справжня революція у підходах. Лише системний, комплексний рецепт побудови економіки вільного ринку може принести Україні справжній успіх", — підсумовує Романчук.